株式情報専門家読本

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株式情報専門家読本 Vol,1003
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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/29 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　上下幅100円未満

6月調査日銀短観

7月高安分析

二日新甫
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　5月の鉱工業生産はまたもや予測を大きく下振れし、3ヵ月連続のマイナスと低迷したが、米国株式市場の反発を背景に戻りを試す動きが勝った。ただ、鉱工業生産の不振は足枷となっており、日経平均の上値は期待したほど伸びず18000円台目前でお辞儀をする展開。自律反発狙いの買いと戻り売りがバランスし、日経平均の上下幅は66円と膠着感が強かった。ここ数日で、外需,円安,海外株式市場頼みの相場展開が改めて確認された格好のため、注視せざるを得ないFOMCだったが、声明文はインフレ警戒を重視した「タカ派」的内容。サブプライムローン問題再燃を受けて緩和姿勢に転換するとの思惑が外された米国市場は値を消す格好で終えた。ただ、米景気への認識は上方修正されているため、日本の国際優良株にとって悪いものではないだろう。ちなみに、今年に入って日経平均の上下幅100円未満が18回目のこととなるのだが、そのうち9回が今月に起きている。
　日銀が26日発表した5月の企業向けサービス価格指数は前年同月比1.4%上昇、1997年4月の消費税引き上げ影響があった時期を除くと92年7月以来のプラス幅を記録し、企業間サービス需給の引き締まりを示した。経済産業省が28日発表した、5月鉱工業生産速報は前月比－0.4%と3ヵ月連続で減少したが、予測調査では6月に前月比＋1.9%、7月に同＋1.7%と増加に転じる見通しとなった。電子部品,デバイス工業では5月に在庫が前月比＋0.1%と再び積み上がり、在庫調整の進捗の遅れが示された。一方、電子部品･デバイスの主要な納入先である情報通信機械工業では在庫が3ヵ月連続で減少し、6月、7月に大幅増産が計画されている。従って、電子部品,デバイス工業の生産調整が深刻化する公算は小さいだろう。今後は7月2日発表の6月調査日銀短観で大企業の業況判断が横這い以上となるかが焦点となろう。更に2日の米供給管理協会（IMS）製造業景況指数や6日の6月雇用統計（米労働省）などで米景気の強さと物価安定が確認できれば株式相場も下支えられよう（某大手証券）。
　早いもので今年も1年の半分が終了し、来週から7月相場が始まる。東証再開（49年）以来7月の高安を分析すると、6月に比べ高かった回数が30回、安かった回数が28回（月末値比較）、7月の高安分析（月末株価の対前年比）を見ると、季節的にはホットな夏相場のイメージと違い、上下5%未満の変動が大半で狭いレンジでの保ち合い相場が多い。
　東証再開（49年）以来の7月高安分析（日経平均の月末株価の対前月比）
　高かった回数　　…30回　　　　　安かった回数…28回　10～15%未満の上昇…3回　　10～15%未満の下落…1回　5～10%未満の上昇…5回　　　5～10%未満の下落…7回　5%未満　　　…22回　　　　　5%未満　　　　…20回
　商品先物市場では「二日新甫は荒れる」との相場格言がある。月の初めが月曜日で2日から始まる月を指す。また、「新甫」は新しい期先の限月が開始される（月初である）ことを示す。暦的には、その月の月末は月曜日や火曜日となり期近物の取引最終日が連続した商い日で終わりにくいので相場は荒れやすいのだろう。こうした月は株式市場でもSQが「13日の金曜日」となり、株式市場でも好まれはしない。そこで2日新甫を90年以降検証してみた。
　90年以降の二日新甫　　　　　　　　　　　　　※（　）は変動率
騰落率がプラスの月…90年4月（8.19%）91年9月（6.80%）91年12月（6.64%）92年11月（10.05%）93年8月（3.31%）94年5月（6.91%）96年9月（6.96%）97年6月（2.23%）98年2月（6.00%）98年11月（8.64%）01年4月（10.09%）03年6月（6.63%）04年2月（6.36%）04年8月（4.86%）06年10月（4.41%）07年4月（4.09%）
騰落率がマイナスの月…90年7月（8.48%）92年3月（10.52%）95年10月（6.51%）96年12月（8.85%）98年3月（5.95%）99年8月（6.50%）00年10月（11.00%）01年7月（10.19%）02年9月（6.36%）02年12月（9.91%）04年8月（4.86%）
　90年以降27回　16勝11敗　
プラス16回の平均変動率6.39%、マイナス11回の平均変動率8.10%
以上のように90年以降で見ると特に荒れているとは言い切れない。来月も上記のように季節的要因があるうち月末には参議院選挙も控えていることから、今回の二日新甫は当てはまらない可能性も…。　　------------------------------------------------------------------

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/28 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　基準線（17833円）に急接近

下振れする可能性

株主総会ピーク時と翌月日経平均高値

円キャリートレード

集中日
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　昨日の日経平均は一目均衡表の基準線（17833円）に急接近。目先的なスピード調整なら下げ渋りを見せる水準まで下落した。昨日のDAX（ドイツ）は5日続落しているが、NYダウ、ナスダック共に4営業日ぶりに自律反発。海外株高の後押しがないと不安定な展開となっている日本株であるが、3月以降の日経平均は下値、上値とも切り上がる「ジリ高」が継続している。心理的に上値の重いムードが強いだけに、直近の下落局面で25日移動平均線を下値支持にしている銘柄郡が有望となろう。
　日経平均は節目の25日移動平均線（27日17914円）を割り込んだことで、短期的に下振れする可能性が出てきた面は否定できない。ただ、現在は3月以降のボックス上放れ後の足場固めの局面と認識され、当面の下値目処は13週移動平均線や昨年6月以降の下値支持線が位置する17600円台前半レベルまでに留まろう。日経平均18000円台回復の過程で強まった短期的な過熱感は後退しており、下げ一巡後は早期の切り返しが予想される。日本株市場は夏場に向けて上昇基調が続くとの見方は維持したい（某大手証券テクニカルアナリスト）。
　従来、株主総会は形式的な行事と捉えられ、3月決算企業の場合は6月下旬に集中して実施される傾向が強かった。経営者は株主総会をスムーズに終わらせることに細心の注意を払い、以前は総会屋に金銭を払い協力を要請したこともあった。また、株主総会日の前は株価動向にも敏感だった。株価が下がることは株主の保有している資産の目減りを意味し、株主総会で経営者責任に対する追求を厳しくする可能性があったからだ。このため総会前の株価下落は経営者にとって好ましくないと考えていた。こうした要因からか、この時期は「企業間で持合解消売りを見合わせたり、幹事証券への要請などによって株価が高くなる傾向がある」などとよく言われていた。実際1997年から昨年までの10年間のうち4～6月中に年間高値を付けた年が6回あるのもそうした背景が理由の一つと思われる。逆に7月以降は反動安に陥るケースが多いとも指摘される。そこで株主総会ピーク日と翌月の高値の検証をしてみると日経平均の平均上昇率は3.92%と余り良いパフォーマンスとはいえない。
　株主総会ピーク時と翌月日経平均高値（97年以降）
株主総会 7月高値 騰落率 騰落率 ピークA B B－A B/A97年6/27 20523.75円 7/28･20575.26円 51.51円 0.25%98年6/26 15210.04 7/16･16731.92 1521.88 10.01%99年6/29 17782.79 7/19･18532.58 749.79 4.22%00年6/29 17457.90 7/10･17572.68 96.78 0.55%01年6/28 12679.88 7/03･12817.41 137.53 1.08%02年6/27 10261.60 7/09･10960.25 698.65 6.81%03年6/27 9104.06 7/09・9990.95 886.89 9.74%04年6/29 11860.81 7/01･11896.01 35.20 0.30%05年6/29 11577.44 7/29･11899.60 322.16 2.78%06年6/29 15121.15 7/04･15638.50 517.35 3.42% 平均 501.77 3.92%
　為替市場では､円高気味となっているが､年後半の円キャリートレードの巻き戻しを懸念している。サイクル的には8年サイクルや40週前後のサイクルなどから7月後半からの円高には注意が必要と見ている。ただし､日足上では若干タイミングが早い様に思われる。これまでの推移は円/ドルレートも3で割って余る数字の月（1.4.7.10月）にドルの天井があった。また､債券価格のボトムも同じ月に多い。円/ドルレートは122円/ドル近辺が支持水準と見ている。昨日、今日は株主総会の集中日。最近の動きとして株式の相互持合いの強化が報じられており、こうした動きが多くの企業で表明されるかも知れない。株式持合いの強化は外国人投資家には大変受けが悪い。言うまでもなく株主をないがしろにする経営は許されない､ただし､一義的には株式需給にはプラスであることも間違いなく、実際株価パフォーマンスも計測期間や時代によって評価が異なろう。過去の企業防衛の歴史を見ると、現在は経営者が危機感を持ち続ける時期であると考えられ､当面の影響は小さいと考えている（某大手総研テクニカルアナリスト）
　株主総会で集中日ができるのはある意味では仕方がない。従来からの総会屋対策として同じ日に株式総会を集中させようという意識がまだ残っているほか、準備作業その他の関係で6月下旬までかかるのは不自然ではない。また総会終了直後に配当金の受取書類を送付して遅くとも6月中に配当金を支払った格好を取るためには､1営業日余裕をみておく必要があるため､6月の最終営業日の前日に総会が集中するのである（証券アナリストＫ氏）　　

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/26 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　原油高

需給関係は良好

7月上旬まで

ジンクスを再現

業績別外国人保有株比率ベスト5、ワースト5
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　米市場では原油高が再び相場の弱材料として意識されつつある。原油高は通常ガソリンなどの石化製品の値上がりや原燃料価格の上昇に伴なう生産,流通コストの負担増を通じて個人消費や企業活動を圧迫するため、株価にはマイナスと見られる。ただ、世界的な石油精製能力の増強や原発,バイオエタノールといった代替エネルギー創出に絡む需要拡大を背景に、国内では市況,インフラ関連企業などへの追い風となる側面がある。加えて、1=日本は米国などに比べ石油依存度が低い、2=本邦市場は企業の再編余地が大きいと見られることから原燃料価格の上昇が淘汰,再編を通じた経営資源の効率化に繋がるとの期待感が高まりやすいなどの点が日本の強みとして挙げられる。価格の上昇ペースにもよるが、原油高のポジティブな面に株価が反応することもありうるのではないかと見ている。
　需給関係は良好と見られる。日本株の出遅れに目を付けた外国人の買い越し基調が相場の支援材料となろう。近年、外国人の株式保有比率が急速に向上している。「物言う」外国人株主から経営者に対し、増益、復配、M＆A（買収･合併）、TOB（株式公開買付）などに関する要求は強まるばかり。こうした緊張感も相場の支援材料。一方、日本勢は軒並み株式保有比率を落としている。個人、投資信託、年金基金、保険の株式保有比率はそれぞれ米国と比べてかなり低い。今後、低金利に嫌気がさして、株式に関心を強めることが期待される。また、信用買い残と裁定買い残を合計した仮需（仮需＝いずれ売りに回ることが分かっている買い）が低水準にあることも相場の支援材料。仮需が少ないと将来の売り圧力が低下するからだ。かって金融不安に襲われた際、買い下がった公的部門（日銀、預金保険機構、銀行等保有株式取得機構、郵政公社）が売りに回るリスクはある。だが、大半の機関が十分な時間を費やして保有株を処分する意思示しており、相場の急落を引き起こすような売りは控えるとみたい。
　過去10年において日経平均の月間騰落率がマイナスとなったことが僅かに2回と、6月は良好なパフォーマンスを示す場合が多い。年間高値も記録されることが多く当月は株高の「特異月」といえる。古くは株主総会を控えた株式売却の減少、年金の決算期の到来などが、その要因として指摘されていた。近年では海外投資家の中間決算も6月の株高の要因に加わったと見られる。これらの諸条件は今も変らず3年ほど前からは、7月上旬の決算に合わせて分配金を支払う、ETFに対する国内法人の買い需要の高まりも株価の押し上げ要因となっている。外部環境睨みで今週の東京株式市場も様子見気分の燻る展開となろうが、三市場信用買い残、裁定買い残は共に本年ピークから大きく減少しており、外部からのショックに対する抵抗力はかなり強いと捉えられる。7月上旬までの株価の基調は変らないと考えている（某準大手証券ストラテジスト）。
　日経平均が2月26日の年初来高値を上回り、約7年1ヵ月ぶりの水準を付ける中、ジャスダック平均が静かな底入れを形成してきた。ジャスダック平均は昨年1月高値2904ポイントからおよそ1年半に亘る下げとなり、5月18日の2002ポイントまで最高値から31%、約3割の下げとなっていた。しかし、直近の動きは戻り高値06年4月10日の2720ポイントから切り下がっていた下降トレンドラインを前週で明確に上抜けてきており、上昇転換への期待を抱かせる。また、底入れはやや変形ではあるが、逆三尊底のパターンを形成しており、底入れの確率を高めている。東証マザーズやヘラクレスなどは未だ底値パターン形成のシグナルこそ明確ではないが、新興市場の代表指数であるジャスダック平均の底入れシグナルは相場の将来的な変化を示唆してくる可能性が高い。物色の経験則からだが、OECD景気先行指数が下向いている時は大型株優位の物色が続くものの、逆に同先行指数が上向きになる場合は中小型株のリターンが相対的に優位となってきていた。それだけに、3月以降のOECD景気先行指数の上向き転換はこれまでのジンクスを再現するかもしれない。
　業績別外国人保有株比率ベスト5、ワースト5（07年3月末現在）　　　　　　　　　　　　　　　※06年3月末07年3月末　　単位:%
ベスト 5 ワースト 5 保有株 年度間 株価 保有株 年度間 株価 比率 増減 騰落率 比率 増減 騰落率1.他金融36.8 4.4 ▲29.4 1.空運 8.5 3.5 ▲2.92.証券 36.7 5.2 ▲12.7 2.鉱業 12.4 0.4 3.83.薬品 35.9 ▲1.2 14.9 3.紙パ 16.6 1.5 ▲16.44.保険 35.8 1.0 ▲8.6 4.電力 17.2 2.6 27.85.電機 34.6 1.6 0.5 5.水産 17.3 2.6 8.4
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◆Index　　　　好転の兆し

日本株投資のテーマ

外動向を読む上でのポイント

中小型株

騰落レシオ
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　日経平均は6月18日世界連鎖株安前後に空けた窓埋めを完了、21日には終値で18240円となり年初来高値（18215円）を更新、2000年5月2日以来約7年ぶりの高値水準を付けた。これまで相場の上値を抑えていたと思われる外部環境（主に米国を中心とする海外株式,金利動向）に好転の兆しが見え始めたことが相場を押し上げた。米株式市場では、5月の消費者物価でコア指数が予想以下の伸び率（0.1%）にとどまったことを背景にインフレ加速懸念が後退し、米債券市場も落ち着きを取り戻したことからNYダウが過去最高値に接近、東京株式市場の地合も改善した。ただ、国内には5月鉱工業生産（6月28日）や、7月2日に発表予定の日銀短観（6月調査）までは手掛かりとなる材料がなくしばらくは、外部環境に依存する相場展開の継続が予想される。本格的な相場の上昇には売買代金の増加が必要だが、その時期としては3月決算企業の4－6月期決算（第1四半期）の業績開示が本格化する7月中旬以降になるのではないか。それまでは個別株の選別物色が続くだろう。3月決算企業の4－6月期決算については、好決算が予想される。また、中間期や通期業績の上方修正も期待される状況か。その要因としては、1=米景気の減速が一時的なものであると予想されること、2=輸出関連企業の為替前提が概ね対ドルで115円、対ユーロで150円と控え目であるとこ、などが挙げられる。
　今後の日本株投資のテーマとして、この円安が日本経済に与える影響を考察することが重要である。まず、日本企業の短期的な収益への影響が考えられるのは当然である。輸出株の予想収益には現在の円安水準定着の可能性が織り込まれておらず。株価の水準訂正の可能性がある。しかし、より重要なのは、円安が日本経済主体の「期待」に与える影響である。一般に、経済の実力からみて、一見不当な価格が形成される場合、その価格が形成される場合、その価格が経済主体の期待を変化させ、その効率的な行動の是正を促す形となることが少なくない。1995年の超円高が日本の経営者に海外直接投資の増加を促したのがその例である。今回の円安は、日本にインフレ圧力を与えることを通じ、デフレに慣れてきた日本人の期待インフレ率の変化を促す力となる可能性があると思われる。この点を踏まえれば、1=当面は予想を超えた円安により直接的な恩恵を受ける外需セクターが活躍しそうだが、2=今後新たに日本株に資金投入を行なう外国人投資家は、日本の期待インフレ率上昇を見込んだ投資を行なう公算が強く、その影響が相場に強く出る場合には、内需セクターが相場を牽引する形となる可能性が強い。2=で想定するような外国人投資家の急速な増加が今後生じる可能性はあるだろうか。好調が予想される07年度第1四半期の業績開示、6月（東京都区部7月）消費者物価指数公表、そして自民党苦戦が予想される参院選の終了が重なる7月末は、やはり重要な時期になると思われる（某大手証券）。
　今週の海外動向を読む上でのポイントは、25日の米中古住宅販売件数、26日の米5月新築住宅販売件数や27～28日の米FOMC。ヘッジファンドの業績悪化に伴ない住宅ローン関連の証券化商品に関するリスクに市場が敏感となっており、住宅関連経済指標の発表内容が株価に与える影響が大きい。FOMC声明文と併せて、今週も米国株動向を見て一喜一憂する展開となりそうだ。一方、国内要因では28日に株主総会ピーク週に日経平均は上昇する傾向がある。これは総会に於いて企業トップから今後の戦略について新たな発言が聞かれるとの期待や、国内機関投資家からの売りが後退するといった要因が背景にあると見られ、今週の株価を下支えしよう。
　日経平均は約7年ぶりの高値を更新したものの、TOPIXは2月末の高値更新を目前に、もたついた動きとなった。経済予想とトップダウン業積予想に変更がないので、来年3月末のTOPIX予想1950ポイントを維持するが、9月末予想を1800ポイントから1900ポイントへ引き上げる。7月末の参院選での自民党大敗リスクを織り込んで調整する局面があるかもしれないが4－6月と7－9月の業績上方修正を織り込みながら、TOPIXは右肩上がりのトレンドが続こう。セクター判断は円安効果を評価して自動車をニュートラルからオーバーウェイトへ引き上げて、産業用電機をオーバーウェイトからニュートラルへ引き下げる。電子部品、商社、銀行のオーバーウェイトを維持する。中小型株は先週底入れしたと考えるためネット関連株を中心にとした中小型株も薦めたい（某米国系外資）。
　騰落レシオ（25日）は22日の115.9%でピークアウトした懸念もあるが、今週切り返せば29日までは再び過熱する可能性はある。また、謄落レシオ（25日）のピークに対して日経平均の価格面では半月～1ヵ月程度の余韻が残ることが多く、外部環境の劇的な悪化が続かなければ東京市場の出遅れ修正が続くと見ている（某大手総研テクニカルアナリスト）。　

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/23 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　積極スタンス

　 延長国会

上昇する経験則

8月利上げ
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　昨日の東京株式市場は朝安後に切り返す展開となり、日経平均は続伸。年初来高値を約4ヵ月ぶりに更新し、2000年5月以来の水準となった。また、6連騰は昨年12月11日～18日（6連騰）以来、半年ぶり。米国で株式と債券が売られた影響を受け日本市場も同様の出足となったが株に関しては指数の安値が日経平均9時02分、TOPIXは寄り付きとなっており、売り物を短時間に吸収した格好。さらにアジア各国の株式市場が軒並み上伸したこともフォローで買い安心感に繋がったようだ。売買代金は2日連続で2.8兆円と依然3兆円が遠いものの、SQ後の最高水準を維持した。誰もが「軟調」を予想した日の午前中に上昇に転じ、そのまま高値圏で終えることが出来た事実は大きいだろう。業績拡大への信頼感が揺ぎ無いことが確認され、先高展開への期待感･信任も高まったと見るべきであり、当面、積極スタンスを維持したい。
　内閣府,財務省が20日に発表した4－6月期法人企業景気予測調査によると、大企業全産業の景況判断指数（BSI）は－0.9と1－3月期の6.2から「下降」超に転じたが、7－9月期にBSIは12.0へ上昇する見通しとなっている。また、全規模全産業の2007年度の設備投資計画は前年比＋3.3%と前回1－3月期調査の同－5.3%から大幅に上方修正され、売上高見通しも前年比＋2.2%と前回の同＋1.4%から上方修正された。一方、同経常利益見通しは同＋4.5%と前回の同＋6.2%から下方修正されたが足許の慎重な業況判断などが反映された可能性が高く、今後の上方修正余地は残されていよう。同日、経済産業省発表の4月全産業活動指数は1－3月平均を0.7%上回った。21日財務省発表の5月貿易統計で、輸出金額は、対米が前年同月比プラスに転じ、全体で同＋15.1%と再加速した。4－6月期の実体経済は景況感と比べ順調に推移している。今後だが、米国では26日の5月新築住宅販売、27日の5月耐久財受注（以上米商務省）など経済統計の発表が目白押しとなる。また、27－28日開催の米連邦公開市場委員会（FOMC）では、金利据え置きが確実視されているが、声明文での物価認識が焦点となろう。日本でも28日の5月鉱工業生産速報（経済産業省）や29日の5月の全国消費者物価･失業率（総務省）など重要指標の発表が相次ぐ予定である。鉱工業生産が増加に転じFOMCが声明でインフレ抑制への自信を示せば、もう一段上昇する展開となろう。なお、延長国会の動向には注意を要しよう（某大手証券）。
　株主総会が本格化する。株主による増配、買収防衛策の廃止、取締役選任を求める動きなどが活発化しており、株価を占う上でその注目度合いは高まっている。今回は株主総会が行なわれるこの時期での日経平均の動きをグラフ化してみると、この時期の動きとしては3月期の決算発表が行なわれた後にあたり、ヘッジファンドの売りが出やすいとされる。5月を過ぎた後、日経平均は安値を付け、その後緩やかに上昇して総会を迎えるケースが多い。今年は目立った安値こそ付けなかったが、例年の傾向が引き継がれた面があったと見ている。また、今後について短期的には株主総会の前後に上昇する経験則が目立つ。総会での企業の動きを好感している部分があるだろう。今年についても株主重視の姿勢を打ち出す企業には物色の矛先が向かうだろう。再編の可能性がある銘柄には注意が必要だろう。さらに7月以降の時期的傾向を考えると、6月調査の日銀短観、4－6月期の決算発表が注目される。
　日銀が7月2日に発表する6月短観では、大企業製造業を中心とする企業部門のしぶとさが明らかになるだろう。最も注目される大企業製造業の業況判断DIは横這い圏内ながらも、3月の23から若干上昇して24となると見込まれる。大企業製造業景況感は生産の動きに影響を受けることが多いが、鉱工業生産は第1四半期に減少したものの、第2四半期には在庫調整の進捗等から増加したと予想される。また、米国経済の成長鈍化に関する懸念が薄れてきているなか、輸出企業の見通しは明るくなっている可能性が高い。9月の見通しDIは世界景気の底堅い拡大に支えられ26へとさらに上振れるとみている。一方、製造業中心企業の業況感はこのところの原材料価格高騰からやや悪化すると思われる。業況感は売上高より収益に左右されることが多く、仕入れコストが上昇した昨年前半も中小製造業の業況感はほぼ横這いで推移した。この間、非製造業に関しても、公共工事の減少が再び加速しているほか、個人消費も5月後半から鈍化しているとの声が聞かれており、中小企業を中心に景況感がやや悪化している可能性がある。ただ、先行きについては悪化幅が顕著に高まると言うことはないだろう。以上の見方が概ね正しいとすると、日本経済は以前のような力強さに欠けるものの、着実な成長を続けていることを示すこととなり、8月利上げを見込んでいるが、可能性は一段と高まると予想される（某米国系外資）。　　------------------------------------------------------------------

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/21 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　高値更新銘柄

現物,先物の両方

ラニーニャ現象の発生

ハイテク株の動向
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　米株安を受けて今日の日本株相場も売り先行のスタートとなった。但し、調整局面入りを予想して下値まで売り込むような下げ方とはなりにくいと見る。米国株の下げ方が軽微な調整である上、ドルが高い水準を維持しており、円安が日本株の下支え要因となるためだ。さらに昨日の日経平均が一時年初来高値を更新したことで投資家の買い意欲は根強いと見られる。今年2月に昨年高値17563円を上抜いた局面でも、抜けそうで抜けない。上値を抑えられて高値水準で何度も跳ね返されるという動きが続いた。しかし、一旦上に抜けてしまえば、それを起点に上昇が加速する可能性がある。2月の高値更新時も終値ベースで17563円を上回って引けた翌日から、日経平均は一気に18000円台に駆け上がっている。今回も4ヵ月振りの高値更新だけに2月26日高値18215円を上回れば19000円を目指して動き始める可能性がある。転機は間近に迫っていると見られ、買い姿勢を強めたいところだ。但し、相場の二極化が顕著であり、昨日も東証一部の新高値銘柄は86と全体の僅か5%に過ぎない。日経平均は高値近辺にあるにもかかわらず、新高値銘柄が少ないのは限られた銘柄だけが高値をとっているという現実があるためだ。今後も二極化の修正が起きるとは考え難く、高値更新銘柄が相場上昇の牽引役となるだろう。
　外国人は現物では5月第5週（5445億円）、6月第1週（5722億円）と2週連続で5000億円を超える買い越しを記録した。先物では5月第5週こそ5041億円買い越したが6月第1週は▲3696億円と売り越している。このため、現物･先物では正反対の動きとなっている。このような局面は年初来で見ても頻発している。長期性の資金は欧米株式の上昇もあり、日本株を買う動きが見られるものの、ヘッジファンドなど、短期性の資金は頻繁に売り買いを交錯させていると考えられる。これが、日本株の上値を抑えている要因の一つで、裁定買残が増えない要因と考えられる。今後は現物よりも、先物市場で外国人が買い越し基調となるか否かがポイント。先物での外国人売り越しが続くと、指数面でも早晩反落する可能性が高いと考えられる。2月高値（18215.35円2月26日）を超え、一段高となるには外国人が現物,先物の両方で買い越し基調を続けることが必要と考えられる（某準大手証券テクニカルアナリスト）。なお、主体者別売買動向は本日引け後発表される。
　海外投資家地域別株券売買動向（5月分）　　　　　　　　　　　単位:億円
2006年 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 07年1月 2月 3月 4月
5月北米 ▲2043 849 ▲797 ▲1221 585 ▲856 6191 2957 4528 1830 6665
5362欧州 2347 1413 3175 4724 4636 2967 3516 4379 4965 ▲7493 4440
2366東南アジア ▲941 334 1844 62 2195 1193 5186 4042 7913 3697
3226 3099その他地域 133 233 876 646 782 ▲46 602 1082 ▲37 ▲
203 241 ▲92合計 ▲504 2829 5098 4211 8198 3258 15495 12460 17369 ▲2169
14572 10736
以上のように米国が6週連続･欧州が2週連続,アジアが11ヵ月連続買い越しに対し、その地域だけが2ヵ月ぶりの売り越しとなった。
　ラニーニャ現象の発生などで猛暑が予想されるなか、全国的に渇水の可能性が高まって来ているようだ。毎日新聞によると、高知県早明裏（さめうら）ダムの貯水率は20日現在で31.6%（平均は86.5%）まで減少。すでに17日から第3次取水制限に入っている状態だ。さらに、利根川水系の貯水率も76%となり、30%の取水制限をした94年の水準よりも少ない状況。今年は暖冬で雪不足であったことから、例年より深刻との予想もある。株式市場では、6月の雨不足に度々空梅雨,渇水関連銘柄が注目される。猛暑,渇水関連銘柄の一部としては以下のようなものが例示されよう。①清1=涼飲料水関連（伊藤園、アサヒ飲料、ハウス食品など）、2=ビール関連（アサヒ、キリンなど）、3=飲料向けの原料･容器関連（三菱マテリアル、東洋製カンなど）、4=水の確保（新輝合成バケツ,ポリタンク）極東開発工業,モリタ（給水車など）、その他にも、海水淡水化プラント関連などにも物色が広がる可能性もあろう。
　昨日、連休明けの台湾でのDRAMスポット価格が中心銘柄で前日比＋16%以上の大幅高となっていた。過去にも繰り返し見られた新しいウィンドウズ発売後の上昇であることから、意味のある価格上昇と言える。ウィンドウズ発売後のDRAM価格の上昇は4ヵ月程度継続することが多く、当面のハイテク景気を支えよう。また、中期的にも米半導体指数と連動性の高い北米半導体製造装置の後工程分野のBBレシオは5月分が1.13と改善が続いており、半導体の2年サイクルは上向き。これと連動して株価面では西暦が奇数の年のナスダック指数は夏場にかけてNYダウに対して優位性を強める傾向が続いており、ナスダックの主力であるハイテク株の動向が注目される。足もと動きが変ってきた本邦半導体関連株にも追い風となろう（某大手総研テクニカルアナリスト）。　　

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/20 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　円キャリートレードの巻き返し

日米の長期金利の動向

投資信託経由の対外投資

NT倍率

並び赤

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　昨年5～6月、そして今年2月の世界同時株安時には、日本株の下落率は欧米市場より大きかった。昨年の同時株安時はNYダウ8%に対し、日経平均は19%の下落。今年2月は、NY5.8%に対し、日経平均は8.6%下げている。昨年は新興市場の大幅下落による需給悪化が1部市場にも波及したことが背景。2月は円キャリートレードの巻き返し（懸念）により、一時的に円高が進行したことが影響した。今回の世界的な株の調整局面では、日本株は比較的底堅い動きをしている。国内でも長期金利はここに来て急上昇し、2%に迫っているが、為替が落ち着いた動きをしていることが要因だろう。ここ最近の日本株は円レートと連動性が高く、極端な円高に向かわなければ、大きく下落するリスクは小さくなっているようだ。最近は独歩安の状況で、各国通貨に対する円の総合価値を示す実効為替レートでは、実にプラザ合意の水準（当時235円/ドル）に達していると言う。ただ、国内金利上昇でも海外との金利差は縮小しておらず絶対的な金利差は開いたまま。依然として高金利通貨への投資が活発なのも、円安トレンド持続の背景にある。円安、世界の好景気持続は、海外で利益を稼ぐ日本企業にはプラスであり、業績の更なる拡大を予期させる。リスクは円キャリートレード巻き戻し（懸念）による円高進行だろう。
　長期金利は国内でも上昇傾向にあることから、長期金利と株価の関係について見ておきたい。07年3月期決算発表を経た4月末から6月中旬にかけての日経平均株価、東証一部の予想EPS、予想PERの変化を見ると、日経平均株価は4月末から6月中旬にかけて2.5%上昇したが、東証一部予想EPSが約16%増額修正されたことから予想PERは22.4倍→19.8倍へ低下した。（新発10年債利回り）はこの間1.6%→1.9%台後半へ上昇したが予想PERの低下により、株と債券の相対的な割高,割安さを表す「イールド,スプレッド」（長期金利〔10年国債利回り〕から株の予想益利回り〔PERの逆数〕を差引いた値）のマイナス幅がやや拡大している。日米の長期金利の動向には注意が必要であるが、国内では債券に対する株価の相対的な割安感は維持されていると言えるだろう。4月末→6月中旬にかけて予想EPSが10%以上増額修正された業種は建設（＋26%）陸運（＋21%）証券（＋21%）医薬品（＋19%）電機（＋19%）保険（＋19%）海運（＋18%）化学（＋17%）など。一方、鉱業、紙パルプ、石油、食品などは予想EPSが減額修正となっている。
　2007年5月の対外対内証券投資を見ると、投資信託経由の対外投資は相変わらず堅調だ。個人投資家が投資信託を経由して外国証券を購入することによる資金流出圧力は、近年における前方位的な円安の主要因と言われており、その継続性が注目されている。2005年4月に起きた中国の反日デモで、中国株投信が一時不振となったが、投信全体への資金の流れが滞ることはなかった。余程のことがない限り、投資信託経由の外国証券投資の流れは堅調さを保つ可能性が高い。生命保険は、外国資産の運用における為替ヘッジ比率を低下させているが、その為替リスクをとった外国証券投資が為替需給に対し投資信託並みの影響力を持つ状況にはなり難そうだ。一方、近年の対内株式投資は「日本への投資」というよりは「個別企業への投資」という色彩が強いようだ。また、対内投資は裁定取引が主流と見られる。このような外国人投資家の対内証券投資は為替需給に直結し難い側面がある（某大手証券）
　日経平均をTOPIXで割った割合であるNT倍率に注目したい。この倍率が上昇すればTOPIXに対して日経平均のパフォーマンスが優位と捉えることができる指標である。昨年NT倍率は10.2倍で、直近高値5月17日の10.26に届いていない。TOPIXは指数構成上時価総額の高い銀行株の動向に影響され、日経平均は値ガサ株の動向に左右されやすい。相対的にTOPIXに比べ日経平均の方が外需比率の高い値ガサ株の影響を受けるため、為替市場の動向を受けやすいと言えるのであろう。しかし、直近のNT倍率の上昇ピッチは為替市場での円安進行に比べて反応が鈍く。今後、日経平均優位が続くことを想定し、日経平均採用銘柄で海外売上高比率が高い銘柄をピックアップした。
ホンダ（7267）TDK（6762）日産自（7201）キャノン（7751）三菱自（7211）アルプス（6770）ニコン（7731）ミネベア（6479）ソニー（6758）トヨタ（7203）コマツ（6301）ブリヂストン（5108）マツダ（7261）
　日経平均は昨日上放れての「並び赤」という強い足となった。ただ、本日高寄りしたものの小幅で勢いがないことから、週初までの「三空」という弱い足組を、昨日の強い足で打ち消した程度に留まっている。ただし、ここからは大きめの陽線を一本引くだけで日経平均は2月高値18300円が視野に入り、ムードが一新されやすい状況は変らない。騰落レシオ（25日）のシュミレーションやETFの分配金落ち前の季節性からは、株式市場は堅調に推移するとの見方に変化はない（某大手総研テクニカルアナリスト）。　　------------------------------------------------------------------

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◆Index　　　　チャート分析上の「三空」を形成

2月26日に付けた18300円

金利上昇のポジティブな側面

1700ポイント台の壁
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　昨日の債券相場は、新発10年債利回りが7営業日ぶりに1.9%を下回って推移。前週末の米債券相場も反発していたことから、金利上昇への警戒感が一気に和らいだ。日経平均株価は2月下旬の世界同時株安時に生じた「窓」埋めを完了。市場では世界同時株安後の悪材料を織り込み高値に挑戦する局面になったと期待する声も聞かれた。もっとも、年初来高値水準にあることから戻り売り圧力が膨らみ、一本調子の上昇に対し慎重な意見も多いようだ。日経平均株価の日足を見ると、3日連続で「窓」を開けて上昇しており、チャート分析上の「三空」を形成。急ピッチな上昇に対する警戒感も強いと見られる。東証一部の売買代金が3兆円を下回って推移していることで、市場エネルギーの不足を心配する向きもあるようだ。ただ、外部環境が株式相場に追い風となっていることから、20日公表予定の法人企業景気予測調査（2Q）で国内景気の好調が再確認されれば、相場の起爆剤となる可能性があろう。
　米国市場で10年国債利回りが大幅に上昇して5%を超えた先々週木曜日（6月7日）、大手債券投資信託会社ピムコの投資責任者で「債券王」の異名を持つ、ビル,グロス氏が「過去25年間の強気派を返上し、弱気に転じる」と伝わった。5%を超えた米10年国債利回りは、先週水曜日（6月13日）に一時5.3%台まで上昇したが、それは米国の商品先物を買い持ちにしていた投機筋が手仕舞い売りを急いだためと考えられる。投機筋の手仕舞い売りが一巡したとすれば、米10年国債利回りは現行のFFレート誘導目標である5.25%の水準をメドに落ち着く可能性もが高い。その場合目先の東京株式市場では世界的な金利上昇に対する警戒感が後退し、日経平均は世界連鎖株安直前の2月26日に付けた18300円の年初来高値を目指す展開と想定できよう（某大手証券）。
　適度な金利上昇のポジティブな側面に目を向ける必要もあろう。企業は近年のリストラによりバランスシートが大幅に改善。東証一部ベースの純有利子負債は約131.4兆円で、仮にこの利子率が一律1%上昇しても企業の負担増は約1.3兆円に止まる。これは前期経常利益（約45.4兆円）の約2.9%に過ぎない。加えて、1=預金金利上昇に伴なう家計収入の増加（所得効果）、2=非効率な投資や資産、企業の淘汰･再編の促進（粗利改善効果）などが想定される点を考慮すると、本邦経済にとってはむしろポジティブとなる可能性がある。1は、昨年末時点（日銀統計）での家計残高における住宅ローンを含む金融機関借入が約319兆円、流動性,定期性預金が約729兆円と家計は差引き約410兆円の資産超過にあるため、前述同様の試算（金利が一律1%上昇）では年間約4兆円の収入増となる。2では、調達コストの上昇などを通じて企業の淘汰,再編を促進することで過当な価格競争の是正により企業収益を押し上げる効果が指摘できる。
　15日の日銀金融政策決定会合では「金利据え置き」を全員一致で決定した。その後の日銀福井総裁の記者会見は追加利上げについて「設備投資にしても個人消費にしても内需の基調的な拡大の持続性について、我々はより確証が欲しいと感じている。」と述べ、内外経済の動向を睨みながら慎重に時期を探る姿勢を示した。次回の同政策決定会合は7月11日、12日であり、その間の利上げの確証を拾い集めていくことになりそうだ。8月利上げ説は市場のコンセンサスだが、政策の動きに対して日本の10年国債利回りはいささかピッチが速過ぎたようである。同利回りは5月半ばの1.63%台から終値ベースで6月13日の1.974%まで0.34ポイントも急上昇。次回、金利引上げの0.25%どころかその先までオーバーシュートした。一方、ドル･円は日銀の政策決定会合を受け、早期利上げ期待が後退したことから日米金利差維持を囃して下落幅を拡大。15日に一時1ドル＝123.39円と02年12月12日以来の安値を更新した。次回政策決定会合まで約1ヵ月、そして社保庁の体たらくから参院選での与党苦戦想定などから円高の材料に乏しい円安進展へのシナリオが支配的となってきたことによる。1ドル115円程度の想定で今期業績見通しを描き慎重見通しに終始した企業業績予想は第1四半期からその修正を迫られよう。金利上昇リスクで下押しした日経平均も逆に反動的な上昇があってもおかしくない。中国株リスク、金利上昇リスクなど度重なるリスクによって相場は下値鍛錬が十分に出来てきた可能性が高い。あとは延長国会で投票日がやや遅れる可能性が出て来ている参院選の懸念が残されているのみであろう。相場の先行きはTOPIXの週足が数多くリスクと向き合いながら1700ポイント台の壁を抜き払おうとしている動きに現れている。昨年4月高値以降、TOPIXは三角保ち合いを1年強にわたって形成してきたが、その動きも終局を迎えるような気配が濃厚になってきている。

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/15 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　日本株への投資意欲

国別スタンス

価値創出の機会

実質設備投資

7月までは底練り
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　昨日の米国株市場では5月PPIや長期金利の落ち着きを受けて続伸。GM（自動車）が4%超の上昇、インテル（半導体）が高値を更新した。MYダウは6月4日～7日の下げ幅の70%戻し、ナスダックは75%戻しの水準まで上昇している。また、外為市場で円ドルレートは一時123円台まで円安が進んだ。昨日の日経平均は109円高と反発したが、東証一部の出来高18.5億株、売買代金2.4兆円と市場エネルギーは限定的だった。日本では本日の日銀金融政策決定会合後の記者会見（15時30分～）、米国では今晩、5月のCPIやバーナンキFRB議長のスピーチなど、金利に影響を与えるイベントが多いため、金利動向を見極めたいとのムードは当面残ると思われるが、財務面から見た世界主要企業の金利上昇への抵抗力が高まっていることは好材料と見ている。某欧州系外資が集計した世界の主要上場企業1147社（うち日本企業142社）の借入金比率は直近で最も高かった4年前に比べて23ポイント低下、同比率は比較的可能な過去20年間でもっとも低水準である。また一昨日、某米系外資が発表した機関投資家向けギャロップ調査で日本株への投資意欲が大幅改善となったが、その背景にあるのが、世界金利の上昇だ。日本株は世界金利が上昇する局面でアウトパフォームする傾向があり、景気敏感株として評価が改善している点に注目したい。
　某米国系外資では、国別スタンスで、日本と米国に強気、英国及び大陸欧州地域は弱気としている。その中で、日本を強気にみる12の理由を挙げている。まず、金融、物価に関連するものとしては、（1）市場に擁護的な日銀の金融政策、（2）イールドカーブのスティープ化、（3）インフレのプラス作用、（4）貸し出し動向の回復に見られる新しいクレジットサイクル入り、（5）地価上昇に見られる新しい資産サイクル入り、などである。また、その他にも（6）他の主要国比での相対的優位な業績モメンタム（7）収益性の改善見通し、（8）構造的な円安トレンド、（9）団塊世代の大量退職といった労働市場の構造変化、（10）良好な国内設備投資環境、（11）エネルギー依存度の低さ、（12）妥当なバリュエーション水準を挙げている。
　某米国系外資が5月末に訪問した欧州の投資家の間では、日本株に対する弱気の見方が広がっていたが、先週訪問した米国の投資家は欧州と比べれば前向きであった。実際、北米の投資家による日本株の年初来買い越し額（1.6兆円）は欧州投資家（6290億円）の2倍以上に上る。中でも、マクロ,ヘッジファンドやバリュー重視の投資家が強気であった。外国株式（EAFE）を運用するファンドマネージャーは大半が日本株をアンダーウェートしていたが、バリューファンドは例外と見られる。外国株投信16本の開示情報から、3月/4月末時点の日本株の平均ウェートは約16％で、2003年以降の最低水準となっており、4月末のEAFE指数における日本株のベンチマーク,ウェート21%を下回る。これに対し、例外的にバリューファンドは日本株をニュートラルもしくはオーバーウェートとしていた。バリューファンドにとって日本株の魅力は、余剰キャッシュや不動産を保有する企業、もしくはM&Aや事業再編の準備があるポテンシャルの高い企業を標的とすることで、隠された価値を実現できる可能性がある。こうした投資家には、日本市場はほかのどの市場よりも価値創出の機会が大きいと見られる。
　内閣府が8日発表した4月機械受注統計で、民間設備投資の先行指標である「船舶,電力を除く民需」は前月比＋2.2%にとどまり、1－3月平均を2.6%下回った。しかし、3月下旬のメーカー見通し（4－6月期に季節調整済み前期比11.8%減）を上回り、機械受注大幅減少懸念を和らげた。11日内閣府発表の1－3月期の国内総生産2次速報値は物価変動の影響を取り除いた実質で前期比年率＋3.3%と1次速報値の同＋2.4%から上方修正された。実質設備投資が前期比＋0.3%と1次速報値の同－0.9%から上方修正されたことが大きく寄与した。米国で15日に米労働省が発表する5月消費者物価が落ち着きを見せ、米長期金利低下を促すかが焦点となろう。一方、米景気を下押ししてきた住宅投資であるが、19日に米商務省発表の5月住宅着工許可件数が増加に転じたか注目される。日本では、21日に財務省発表の5月貿易統計で、製造業の復調が著しい米国に対する輸出が回復したか確認したい。米長期金利が落ち着き、景気･企業業績の先行きに対する不安が和らげば、株式相場に好影響を及ぼそう（某大手証券）。
　日本の債券先物はピッチの面や倍返しなどの水準面からは目先落ち着きが見込まれるが、3ヵ月リズムからは7月までは底練りが懸念される。債券利回りは1月,4月,7月,10月にピークを形成しやすい。一方、為替市場では122円/ドルを上回ってきており、3ヵ月リズムからは7月まではドル高が期待しやすい。円/ドルレートも1月,4月,7月,10月にドルのピークを形成しやすい。株式市場でも1月,4月,7月,10月に日経平均のピークを迎えやすい。7月のETFの配当落ちまでは株価堅調を期待したい（某大手総研テクニカルアナリスト）。　　------------------------------------------------------------------

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/13 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　今週後半の注目イベント

“良い”金利上昇

外国人に与えるインパクト

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　本日の日本株相場は、今週後半の注目イベントを控え、買い手控えムードが継続しそうだ。昨夜の米国株が金利上昇を嫌気、下落したことから日経平均は25日移動平均（17718円）を割り込んだが、下値は限定的か。14－15日の日銀金融政策決定会合や福井総裁の発言内容が注目され、政策金利の引き上げは8月以降になる公算が大きいと見ている。また、週末には米CPIの発表やバーナンキFRB議長スピーチが予定され、内外の金利動向を見極めたいとの動きが上値を抑えようが、下値も限定的とみている。1=日本の1－3月GDP改定値が3.3%と市場予想を上回った、2=7月下旬から始まる第1四半期決算で当初の慎重見通しであっただけに中間見通しの上方修正期待が大きい、3=米景気の下期回復期待の高まりや新興国を中心にした経済拡大やEUの景気好調など、グローバル経済の拡大から企業業績の拡大トレンドが持続しているからだ。
　市場では、昨日の世界的利上げ傾向に関して「インフレを抑え景気拡大の持続性を高めるための“良い”金利上昇」との解釈が主流だが、現状、国内経済はインフレとは程遠い環境であり、国内長期金利のツレ高が株式投資に恩恵を及ぼすとは思えないと感じるのは自然であろう。一方で、世界的な需給拡大を背景とした大企業の業績拡大期待も根強く、下値ではすかさず買いが入る格好。そのため、特に最近は後場の膠着相場が目立ち、底堅さは評価できるが盛り上がりには欠ける展開を余儀なくされている格好だ。
　世界的な金利上昇＝株安の流れを受けて、日経平均も下落を余儀なくされた。しかし、本来は欧米同様「長期金利上昇＝株安」の構図は、日本には当てはまり難い。なぜならば、日本の金利水準の絶対的な低さは、株価と長期金利の裁定が働くことを阻害しているからである。10年債の利回りは「上がっても2%未満」の状態である。よく、イールドスプレッド（株価の益利回りと長期金利の差から、株価の割高,割安を判断する手法）を出して「株価は割安」という向きが、日本の超低金利水準では、金利面からのアプローチは機能しない。あまりに金利水準が低く、「万年割安」の状態を示唆し続けることになりインディケーターとしての役割を果たせない。欧米と同様なロジックが通用するのは、ノーマルな金利体系になってからである。また、日経平均が景気敏感指数としての側面が強いことも、長期金利上昇のネガティブ面を打ち消すことになる。金利上昇の背景にある世界景気の拡大は、日経平均にとっては大いなるポジティブ材料である。両者を天秤にかけても、世界景気拡大のインパクトの方が株価には大きい。本質論からすれば、現状程度の金利上昇では株価に対して過度に弱気になる必要はない。ただし、注意を要するのは、外国人投資家のスタンスの変化である。日本株の買い越しを続けて来た外国人が、母国の長期金利上昇,株価下落とタイミングを同じくして、日本株に利益確定売りを出し始めた。背景にあるのは「欧米金利上昇→欧米株下落→外国人投資家リスク許容度の低下→海外株への投資マインドの低下→日本株売り」という構図である。世界の長期金利が落ち着きを取り戻せば、再度買い姿勢に戻ることも十分考えられるが、当面は消極的なスタンスに転化する可能性が高い。つまり、金利上昇の日本株式に与える直接的な影響は限定的であるが、相場の主役たる外国人に与えるインパクトは無視できないわけである（某銀行系証券ストラテジスト）。
　今年1～5月の外国人投資家の対日株式投資は買い越し累計が5兆4207億円となり、昨年1年の買い越し額（5兆5289億円）に匹敵するハイペースの買い越しとなっている。5月から解禁された三角合併により、外国企業が日本国内に設立した子会社を通じ、日本企業を吸収合併する際、買収対象の株主に親会社の外国企業の株式を交付することができる。親会社の時価総額が大きければ海外の大企業より時価総額が比較的小さい日本企業は、簡単に飲み込まれてしまう可能性がある。そして、買収に際し海外では3～5割のプレミアムが付くケースがあり、そこに投資ファンドは着目している。三角合併による企業買収には外国企業の日本法人に従業員がいること、事業内容が類似していること、などが求められ、実態のないペーパーカンパニーはシャットアウトされる。また、日本の技術流出や軍事転用を防ぐため外為法による制限もかけられている。その点では防衛省の物資調達で常に上位にある重工や川重のような企業は外為法で守られている。投資ファンドが「食品会社」をターゲットに買収攻勢を仕掛けているが、この辺にも日本企業を狙う配慮がなされている可能性がある。いずれもにしても今月後半の「株主総会」では、そうした企業がどう対応するか、その攻防を見守る展開になる。外国人の持ち株比率が高いソニーの推移を見ると、外国人比率は99年3月末45.1％からITバブルが崩壊した後、35.8%（03年3月末）まで約10%下がっている。しかし、その後の4年間は39%→48%→50%→52%と毎年比率が上がり、外国人比率が半数を超えて過去最高になっている。こうしたソニーの推移を見ると、外国人は昭和40年代の第一次ブームと同じように日本株を買う時は日本のトップを買っている。ソニーの連結営業利益は98年から07年まで大幅に落ち込んだ例を見ると、業績の推移だけで投資判断を決めていないようだ。
明日は都合により大変恐縮ですがお休みさせて頂きます。

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◆Index　　　　世界的に長期金利が上昇

政治リスクを乗り切る力

外国人のリターン,リバーサル

2008年の成長率

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　世界的に長期金利が上昇している。この背景には米国で景気回復を示す経済指標の発表が相次いだことや、根強いインフレ警戒感などから主要国の中央銀行が利上げモードにあることなどが挙げられる。一般論として、金利上昇は株式の相対的な割安感の後退に繋がるほか、流動性の縮小を通じて株式相場にネガティブに作用する。しかし、その背景にある景気拡大が企業業績の上振れに繋がるのであれば、ポジティブと言える。米国市場では、弱めの経済指標が出れば利下げ観測で株価が上昇、その後、景気,企業業績でポジティブな材料が出て長期金利が上昇しても株が買われるという“いいとこ取り”の相場が展開された。足下、米国市場はこうした“いいとこ取り”の反動が起きやすい状況と言えよう。上記のように長期金利上昇が株式市場にどのように影響を与えるかは、その理由や金利水準などによりケースバイケースであろう。米国では“いいとこ取り”の反動に加え、長期金利が一段と上昇した場合、M＆Aに向かう資金が縮小する懸念が出兼ねないほか、住宅ローン金利の上昇などを通じて景気にネガティブに作用、株価に影響を与え兼ねない。ただし、本邦においては長期金利上昇による実体経済に対する影響は、一部を除き限定的と見られるだけに、現状では株価への影響は米国ほど大きくないものと思う。長期金利上昇の心理的な影響が消化されれば、株価が再度戻りを試す可能性があるものと思う。
　NYダウ平均と米国10年国債利回りのイールドスプレッドから株価水準を測ってみよう。イールドスプレッドとは米国10年国債利回りをNYダウ平均の益利回り（実質PERの逆数）で除したものであり、株式と債券のどちらが有利かを相対的に表したものだ。本来株式には期待成長率が計算される分だけ益利回りが債券利回りより低い、つまり、イールドスプレットが1以上となるのが一般的だ。もっとも、リスクプレミアムも考慮に入れなければならないが。04年以降NYダウ平均のイールドスプレッドを見ると、ほぼ1を下回る推移を続けている。前週末で0.927倍まで上昇したものの、なお1倍を超えていない。この水準はNYダウ平均が02年10月9日に7286ドルの安値を付けた時点の0.971倍よりも下の水準である。長期債利回りから見て株価の割高感は「遥か山の向こう」という感じであろう。イールドスプレッドの1倍を割れた推移は、それだけ、株式よりも債券優位が続いてきたことを意味し、かつ金利の低水準に繋がってきた。こうした構図が将来的に崩れる予想なら、市場はイールドレシオの1倍乗せ、つまり、長期的な株価上昇･株価優位の時代を嗅ぎ取ってくる可能性が高い。米景気の復調は世界経済の成長を支えるばかりか、日本経済の先行き不透明感を払拭するものであろう。日経平均が2ヵ月間の膠着相場を脱した動きはこれらを見通したことに他ならない。米国株安によって再び17700円台に引き戻されたものの、2ヵ月に亘る膠着相場を抜け出した米景気復調などの背景が変らない限り、相場は先行きへの期待と不安を交えながらも下値を切り上げながら上昇トレンドを辿りそうだ。中国株リスクや金利上昇リスクで足腰が耐えられるようなら、来る政治リスクを乗り切る力も蓄えられそうだ。
　投資家動向では外国人の強気スタンスが継続し、5月は1兆2899億円買い越した。世界同時株安となった今年3月（それでも123億円の買い越し）を除いて、昨年12月から月間で1兆円以上の買い越しを続けている。外国人がこれだけ継続的かつ大量に現物株を吸い上げると相場は長期上昇基調を辿るケースが多かった。現在、TOPIXは長年の重し（1700台）を突破しようと試みているが、こうした外国人の買いを原動力にして突破することは十分に可能と言えそうだ。一方、外国人に売り向かっていたのは個人と信託銀行だったが、日経平均が18000円台に向けて上昇した先々週、信託銀行の売り越しが127億円に急減した。信託銀行は昨年12月以降、相場が上昇すると週間で2000億円近く売り上がってきただけに17000円台での売り圧力は弱まってきたようだ。18000円台では売り越すと見られるものの、これまでのように上値を抑え込むような売りが影を潜めれば、相場は上値を試しやすくなる。予想利益や配当利回りから見て日経平均は十分に上値余地を残している。需給面でも、今月はボーナス資金の買いが入りやすい。加えて、四半期末･半期末の月なので、外国人のリターン,リバーサル（割高なものを売って割安なものを買う手法）的な日本株買いが継続する可能性は大きい。こうしたことから、押し目買いスタンスを継続したい。
　2007年1Qの実質GDP成長率（二次速報）は前期比＋0.6%（前期比年率＋2.4%）から、同＋0.8%（＋3.3%）へと上方修正された。日本経済は国内民間需要（実質GDP成長率に対する寄与度:前期比＋0.2%→改定値:同＋0.4%）と外需（同＋0.4%→同＋0.5%）にバランスよく支えられて、順調な拡大軌道にある。今回のGDP統計（二次速報）改訂を受け、現時点で2007年（暦年）の実質GDP成長率が＋2.7%に達する（←従来予想:＋2.3%）と見ているが、2008年の成長率に関しては＋2.6%との見方を維持している（某米国系外資）。　　

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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/11 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　金利の先高感がさらに強まっていくか

長期金利が上昇する局面

内閣支持率の低下

TOPIXの動向
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　先週末の日経平均一時352円安の背景には、米10年債利回り5%超と米国株大幅下落が主因だ。米国景気が予想以上に好調なことで利下げ期待が後退し、世界的な景気拡大と金利上昇圧力から長期金利の上昇圧力が加速した格好だ。ただ、先週末には一時5.24%まで急上昇したあと5.1%台に落ち着きを取り戻しており、NYダウは前日下げ幅▲198ドルの約8割を回復している。昨年6月28日には10年債が5.24%まで一時上昇する場面も見られ、5%という水準は株式相場は早期に織り込むことは可能だ。ポイントは金利の先高感がさらに強まっていくかにあり、今週の5月小売売上高やベージュブック（13日）5月CPIや鉱工業生産、バーナンキスピーチ（15日）などに注目が集まりそうだ。
　前期（07年3月期）業績と今期（08年3月期業績見通しが出揃った。前期の経常利益の増益率は11%（上場企業の合計、新興市場･金融を除く）で2ケタの伸びとなった。今期の経常利益の増益率は約3%（同）と予想されている。昨年の今頃の予想は1%程度であったことや、減価償却費の増加分を考慮すれば前向きな見通しと言えるだろう。一般的には減価償却費が増えることによって販管費が増加し、営業利益は減少するが、その分税金が減りキャッシュフローの増加が予想される。今後はこのプラスの部分が評価される場面となろう。5月後半以降、10年国債の利回りが上昇傾向にある。日銀による早期利上げ観測やファンダメンタルズの改善、そして緩やかな物価の上昇を織り込み始めたと思われる。近似曲線を用いた失業率から想定される10年国債利回りを推計した。あくまでも推計であるが4月の失業率3.8%から導き出される指数関数の解、10年国債利回りは約2.08%となる。過去の経験からは長期金利が上昇する局面では景気敏感株が指数をアウトパフォームする傾向がある。
　中国株の乱高下に加えて、欧米金利の上昇から、TOPIXは2月末の高値更新を目前に下落した。今週は日本の主要経済指標がないため、引き続き海外市場に左右されやすい展開になろう。世界の国債利回りの上昇は好調な世界景気の反映であり、欧米株の上値抑制要因になっても、景気敏感株としての日本株の評価を高めよう（92年以降のTOPIXと米10年債利回りと相関係数は0.56と高い）。日米株とも目先調整しても、7月の4－6月の好決算発表期待を背景に再び上昇しよう。TOPIXは夏場にかけて2月高値を更新するという見方を維持したい。14－15日に日銀金融政策決定会合が開催されるが、早期利上げ見通しは高まらないだろう。元々、外国人投資家の安部政権の経済政策に対する期待は低いため、参院選に向けて自民党の野党転落見通しでも出て来ない限り、内閣支持率の低下は大きな悪材料にならないだろう（某米国系外資）。
　これまでに上値として意識されていた4月高値（17745.76円4月9日）や、5月第2週高値（17748.12円5月9日）など　17800円を超え18000円を回復した。ただし、6月第1週高値（18053.81円6月5日）は週足の窓の上限（18071.80円）を終値で超えることが出来ず日足の窓や2月高値(18215.35円2月26日)が　上値としいて意識されていた。また、TOPIXの6月弟1週高値（1779.72p6月1日）は日足の窓の下限（1785.05p）すら、超えることができず　TOPIXの上値の重さが目立っている、その中で6月8日には　17779.09円まで下落しており、6月SQ値（概算値17912.59円）を下回っている。特にザラバ値(17904.68円)が下回っている、いわゆる幻のSQ値となっている。これは調整局面入りを示唆するもので、６月SQ値が当面の上値抵抗線となりやすく、さらに25日線(6月8日現在17707.49円→6月15日予想17728.69円)を下回ると調整局面に入ると考えられる。その場合、日足一目均衡表抵抗帯下限(17416.65円)や、ゴールデンウィーク直前の安値である17236.16円（4月25日）さらに200日線（6月8日現在16921.27円→6月15日予想16964.01円）が当面の下値として意識される水準となろう。一方早期に6月ＳＱ値(17912.59円)を回復維持出来れば、再び上値を試す展開となる。その場合は日足の窓上値(18703.22円)や2月高値(18215.35円)が上値のフシとなる。ただし日経平均株価が窓を埋め、2月高値を更新した場合でも､TOPIXが2月高値（1816.97P2月26日）を超えることが出来なければ､反落することが予想される。また、TOPIX、6月SQ(1766.80P)を回復出来なかった場合も同様であり､日経平均株価の動きを見る上ではTOPIXの動向も重要となる(某準大手証券テクニカルアナリスト)
　野村証券－日本株投資戦略6月号銘柄入れ替え
新規．．．大東建(1878)　ガス化(4182)　武蔵精(7220)　ケーズデンキ（8282）　　　　ミレア（8766）　
削除．．．パソナ（4332）山武(6845)　伊勢丹(8238)　三井トラスト(8309)　　　　ベネッセ（9783）
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◆Index　　　　日柄調整局面

6月のアノマリー

株主総会

出遅れ修正の場面

外国人投資家の長期連続買い越し記録
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　NY市場は世界的な金利先高感から米10年債が約10ヵ月ぶりに5%台乗せとなっており、主要株価指数は大幅続落。米国株式は例年6月から買い疲れ感が出てくるという季節性に加え、テクニカル面での過熱感から調整局面を想定していたが、足元の金利上昇で値幅調整が一気に進んだ格好だ。史上最高に積み上がった信用売り残を背景に需給は良好であり、ここからの下値余地は限定的とみている。今後は日柄調整局面に移るだろう。
　6月相場が始まったが、早くも波乱含みとなっている。直近の6月相場の傾向に関しては比較的パフォーマンスの良い時期として捉える向きが多いようだ。たしかに、過去10年（1997～2006年）の日経平均騰落率を調べると2.4%となっており、11月の3.0%に次いで12ヵ月中2位となっている。特に上昇傾向で迎えた年に引き続き上昇するケースが目立つ（1999年、2003年など）。近年の傾向を見ると、5月にヘッジファンドの売りなどが活発化しやすいのだが、6月に入るとこうした売りが後退し、買いが優勢になりやすいようだ。昨年（2006年）は信用取引の手仕舞い売りが活発化したため月前半は軟調な展開になったが、それでも結果的に騰落率はプラスであった。
　6月のアノマリー
1=6月の上昇割合67.2%（1位1月74.1%、2位6月67.2%、3位4月65.5%）2=5月上昇のケースで6月上昇19回（シェア67.9%）6月下落9回（シェア32.1%）3=4、5月上昇のケースで6月上昇11回（シェア64.7%）6月下落6回（シェア35.3%）4=6月の日経平均騰落率（97年以降）97年 2.7% 98年 1.0% 99年 8.8% 00年 6.6% 01年 ▲2.2%02年 ▲9.7% 03年 7.8% 04年 5.5% 05年 2.7% 06年 0.2%
　6月は、事業法人にとっての最大のイベントである「株主総会」がある。また、欧米のペンションファンド（年金基金）にとっては、中間決算に相当する時期でもあり、内外機関投資家の「株価意識」が高まるシーズンである。機関投資家が「上げ賛成」となると、株価には上方バイアスが掛かりやすい。世界の孤児となっていた日本市場もようやくテイク,オフの気配がある。リスク,ファクターとしては、1=米国長期金利の上昇傾向、最近の米株相場を見ていると「景気減速」よりも「インフレ,金利上昇」にネガティブな反応を示すように思われる。10年国債（財務証券）の利回りが5%を超えるようだと、株価の高値警戒感が高まることになろう、2=日銀の早期利上げ。日銀の福井総裁は機会があるごとに「利上げ」の意欲を見せている市場コンセンサスは「9月利上げ」からやや前倒しを読みつつある。一部では7月利上げ説も台頭している。景気踊り場状況が強まるなかでの利上げは、株価には逆風である。3=チャイナ,ファクター。株式先物ディラーは、前,後場の寄り付きに加え、上海株の前,後場の寄り付きである10時30分（気配は10時25分）14時に注目している。日本株が中国株動向に左右されている等々が挙げられよう。要注意である（某銀行系証券ストラテジスト）。
　NYダウは7日も大幅続落となり5週移動水準を下回ってきた。ただし、株安の背景となった米国長期金利の上昇については短期の移動平均カイリでは過熱感が出ており、足もとの急ピッチの金利上昇は一巡しやすい。また、為替市場は比較的落ち着いており、今のところ波乱は拡大していない。米国10年債利回りの約7～8ヵ月のリズムからは夏頃にかけて引き続き金利上昇に注意が必要となるが、目先の米国株の調整は限定的と見られる。昨日発表された三市場の投資主体別株式売買統計では、先週の外国人投資家は現物,先物合計で1兆円超の買い越しとなり、約3年ぶりの高水準となった。足もとの東京株式市場は、例年通り4月以降の出遅れが5月下旬に一巡するパターンとなっており、米国株に対する出遅れ修正の場面に入っているとの見方も整合的。当面は日本株に注目が集まろう（某大手総研テクニカルアナリスト）。
　外国人投資家の長期連続買い越し記録（10ヵ月連続以上）
期間 月数 買い越し金額 合計 90年11月～92年5月 19ヵ月 7兆1390億円 93年7月～94年6月 12ヵ月 5兆3699億円 95年2月～96年6月 17ヵ月 8兆0812億円 98年10月～00年3月 18ヵ月 10兆7271億円 03年4月～04年4月 13ヵ月 12兆1115億円 04年6月～06年4月 21ヵ月 16兆1530億円 今回 06年7月～07年5月 継続中 11ヵ月 9兆2929億円
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\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/7 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　17800円近辺が下値メド

1－3月期GDP1次速報値

類似点

押し目買いの戦略

2007年の株主総会
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米国ではリッチモンド連銀総裁によるインフレ警戒発言や、1－3月期単位労働コストが速報値から0.8p上方修正となる1.8%となったことから長期金利が上昇、10年債利回りは5%に迫り、NYダウも下げ幅を拡大した。さらに昨日はECB理事会での0.25%利上げ（4%へ）NZ中銀も0.25%の利上げ（8%へ）が決定されており、世界的な金利上昇ムードが台頭している。国内でも8月利上げ観測が話題となるなど、株式市場は金利に対して敏感になりつつある。ただ、米国では良好な景気指標の発表が続いたことで、利下げ期待から金利高止まり観測が出たことが、株価調整の背景にあって、大きく上昇したあとの動きとしては健全な調整と考えられる。明日のSQと機械受注、来週11日の1－3月GDP2次速報値、不透明材料を消化し明るい景気指標が出てくれば相場反転の大きなきっかけとなる可能性がある。逆に景気指標が期待外れであったとしても、機械受注の悪化は既に2ヵ月続いており、マーケットのネガティブインパクトも小さい。これまでのボックスレンジの上限である日経平均17800円近辺が下値メドとして意識されるだろう。
　1－3月期GDP1次速報値では、実質民間企業設備投資は前期比0.9%減と、予想外のマイナスとなったが、法人企業統計から判断すると、同期の設備投資はそれ程悪くなかったことを示している。当初は、来週（6月11日）に発表されるGDP統計2次速報値で、実質民間企業設備投資は1.0%ポイント程度上方修正され、GDP全体の伸び率も1次速報値の前期比年率換算2.4%増から同3.1%増へ上方修正されると予想する。また、2006年度の実質GDP成長率は従来の前年比1.9%増から同2.1%増へ上方修正され、96年度以来10年ぶりに2年連続2%を上回ることとなろう。なお、今回は4－6月期以降に関して従来の当社予想を維持しているが、1－3月期を上方修正したことから、テクニカルな要因で、2007年度及び、2008年度の成長率予想の数字が、それぞれ前年比2.3%増から同2.4%増へ、同2.4%増から同2.5%増へ、若干修正されている（某欧州系外資）。
　1982年の安値から2000年の高値までの強気相場は、期間（大体20年間）と上昇率（約1100%）の両面で1940年代半ばから1960年代半ばまでの長期上昇トレンドと似た動きであった。1940年代から1960年代までの間にダウは平均100ドル未満の水準から1100ドル近くまで上昇し、1982～2000年の強気相場では1000ドル未満の水準から1100ドル近くまで上昇し、1982～2000年の強気相場では1000ドル未満の水準から11700ドルにまで上げた。しかし、相場のファンダメンタルズは異なっていた。1940年代から1960年代までは「インフレ」を伴なった強気相場だったのに対し。1980年代から1990年代は「ディスインフレ」だったからだ。2002年の大底から新たに始まった今回の長期の強気相場は商品市況の強気相場と数十年間に及ぶ債券利回りの下げトレンド最終段階の中で進行している。従って今回の新たな上昇トレンドはインフレを伴なった強気相場になり、1980～1990年代よりも1940～1960年代に似た相場展開になる可能性が高いと思われる。最後のポイントとして、第二次世界大戦から1960年代までは世界的インフラ開発が活発に行なわれた時期であったことが挙げられる。欧州ではマーシャルプラン（欧州復興計画）、日本でも戦後からの力強い復興の動きが見られた。さらに、米国でも各州を繋ぐハイウェイ網の整備が進められ（一例にすぎない）のもこの時期だった。当時のインフラ投資の流れは、現在で言えば、中国やインドなどの新興国での活発なインフラ投資と類似点を持つと考える（某米国系外資）。
　足もとの東京株式市場は、例年通り4～5月の出遅れが5月下旬に一巡するパターンとなっており、今後は6月末にかけてはNYダウに対する出遅れ修正の場面になるとの見方は変わらない。過去の出遅れ修正の場面を参考にすると、NYダウが5週移動平均（13449ドル、6日現在）水準を概ね維持する場合には、日経平均は6月末にかけて19000円程度が計測される。目先は3月以降の保ち合い上限水準をサポートに押し目買いの戦略が有効となろう（某大手総研テクニカルアナリスト）。
　2007年の株主総会では株主提案が過去最高を記録する公算がある。海外投資家による株主提案が契機になるとは言え、国内投資家の賛否が最終的な採決を左右するケースが多いと思われる。その意味で、株主提案の増加が示すような株主から企業への意見表明や圧力の増加が日本企業にもたらすインパクトに注目したい。主な結論は、1=株主提案が総会で通るための条件は依然厳しいが、会社側から何らかの次善策を引き出すケースは増加している。2=一般株主も株主提案に一定の期待を持っている、3=日本の株主提案は米国に比べ株主にとっての自由度が高いため、海外ファンドがこの分野に対する注目度合いを一層高める可能性があるといった点である（某大手証券）。
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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/6 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　買い向かう動き

景気の踊り場入り懸念の後退

ヘッジファンドが規制強化

株式需給動向
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　昨日の東京株式市場は小幅ながら4日続伸で、日経平均株価は2月27日以来の終値18000円台回復となった。NY株式市場の上伸を背景に買い優勢の出足だったが、日経平均が大台を超えると目標達成感からの売りが五月雨的に出たうえ、上海市場が上下激しく動いたことで、右往左往させられた格好。上海市場の波乱と上値での売りで日経平均のこの3日間の平均上下幅は97.9円と、1月22日～24日（平均86.2円）以来の小動きに終わった。しかし、日本企業の好ファンダメンタルに変化はないことから上海株安を嫌気した売りに買い向かう動きが徐々に強まっているようだ。
　昨日の東証一部の売買代金は約2.8兆円と4営業日ぶりに3兆円台を下回ったが、同一部で81銘柄が年初来高値を更新個人投資家が選好するソフトバンクが100円（3.8%）高と戻り高値を更新（同一部売買代金3位、日経平均への寄与度はトップの＋12.3円）するなど個人を中心に投資心理が改善している。6－8日ハイリゲンダム（独）で開催されるG8の主要議題である地球温暖化対策で、具体的な排出量削減目標の設定や日本がイニシアティブを取りうるかが焦点（参院選にも関連）だろう。経済指標では明日の交錯機会受注額（5月分,工業会発表15時予定）や8日（8時50分発表予定）の4月機械受注の内容はポイントだ。事前の市場予想は前月比＋4.5%で、景気の踊り場入り懸念の後退に繋がれば一段の支援となりそうだ。新興国を中心とした世界経済拡大関連株（グローバル企業）、資源,エネルギー,環境関連株、国内で競争力がある主力内需株の循環物色が続き、相場全体の水準を買えて行こう。
　今週は6日から33回目のサミットに安倍首相は初めて出席で、来年の北海道洞爺湖サミットでは議長を務めることになる。今回の議長国ドイツは、メルケル首相が地球環境問題をメインテーマとしているが、株式市場に関連する問題としては、ヘッジファンド規制についても話し合われる見通しだ。ヘッジファンド規制は5月19日のG8財務省会議でも監視強化問題が対立したままで、ドイツのメルケル首相は透明性が不十分であり、リスク管理基準が必要と主張している。規模拡大が続くヘッジファンドは主に年金や富裕層を中心とする投資家から集められた資金で、ハイリスク,ハイリターンの運用を行なっている。最近は大規模なM&Aにヘッジファンドが絡むケースもあるようだ。世界的な貧富の広がりが問題となっているが、富裕層も突出した大富豪の登場で二極化が始まっている。そうした資金がヘッジファンドを大きくしている。ロシアの大富豪が離婚分与金に60億ポンド（約1兆3500億円）を支払ったというニュースがあったが、ロシアでは原油の高騰などで、個人資産が10億ドルを超える億万長者が60人を越え、上位の資産家は100億ドル以上と言われている。資源の高騰で、こうした大富豪が世界的に増殖している。しかも経済力が政治と結び付いているケースがある。そして、大富豪の数が世界で一番多いとされる米国がこのヘッジファンドの規制強化については反対している。委託売買の約6割を外国人投資家が占めるという東京市場もヘッジファンド規制は無関係ではない。年初から5月第3週までの外国人の買い越し額は4兆5400億円と、半年も経たないうちに昨年1年間（5兆5289億円）の82%に達し、ペースとしては一昨年の10兆円に並ぶ規模の買い越しとなっている。東京市場にも膨張する海外のヘッジファンドが流入している可能性があり、三角合併解禁で意識した動きと考えられる。つまり今回のサミットでヘッジファンドが規制強化されるようであれば、外国人の買いは細り、米国の意向が反映されれば、外国人の買いは従来通り継続するという見方ができる。
　5月第4週（5月25日で終わる週）までの株式需給動向を概観すると、外国人は現先,先物合計で2585億円買い越した一方、信託銀行と個人は各々3544億円、2185億円売り越した。5月の株式需給は前月に引き続き「外国人の買い越し、信託銀行と個人の売り越し」という構図であった。一方自社株買いの増加を背景に事業法人は3ヵ月ぶりの買い越し規模に増加したほか、都銀,地銀等や生損保は小規模ながら買い越し主体に転じた。今後は投資信託も買い越し主体になることが期待される。こうした点を考慮すると、需給環境は徐々に良好な方向に向かっていると言えよう。日本株が足元で伸び悩んでいる要因として、信託銀行の大幅売り越しが挙げられる。その原因を消去法で求めると、銀行等保有株式取得機構や預金保険機構、郵政公社といった公的機関から売りが増加した可能性がある。ただし、彼らによる株式売却が市場に大きな影響を与えるまでには及んでおらず、実際の売却規模以上に投資心理の悪化要因になっている可能性が高い（某大手証券）。
　外資系証券による寄り付き前の注文動向は3610万株売り4630万株買いで差引き1020万株の買い越しとなった。差引き1000万株を超える買い越しは5月1日の1000万株買い越し以来のことである。
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$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$\$ 2007/Jun/5 $\$\$\$\$\$\
◆Index　　　　中国株離れ

重要指標の結果

三角合併解禁

売買代金の推移
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　週明けの新興市場でヘラクレス総合指数以外は反落と軟調。週末の欧米株高や朝方の1－3月期法人企業統計好調による安心感から買い優勢で始まったが、長続きせず、1日の底値圏で終えた。結局ジャスダック平均は10連騰で終了した。10連騰はライブドアショック後4回目、88年以降だと35回目（過去34回中、10連騰でストップは14回）となるが、上昇率2.86%は2ケタ連騰記録の中で最低（従来は97年6月10日～23日の＋2.88％）となった。
　昨日の日経平均は9:24にザラバ高値18071円まで上昇した後は10:30にスタートした中国本土株が急落するとともに、日経平均は上値の重い展開となった。注目ポイントは2つ。上海A株指数が▲8.3%、同B株指数が7.58%の急落となっても、香港上場のH株やレッドチップは前日比プラス圏を維持、昨日の米国市場でもNYダウ、S&P500は揃って最高値を更新するなど、世界の株式市場で「中国株離れ」の動きが顕著であること。もう1つは中国本土株が急落しても、中国経済の高成長の恩恵を受ける商品市況関連株つまり鉄鋼、商社、非鉄、海運株などの活況が続いた点だ。昨日は新日鉄が3月に付けた高値900円を一時上抜き、14:17に901円を付けるなど、国内でも中国株離れが起きつつあることは注目されよう。
　昨日、財務省が公表した1－3月期の法人企業統計によると、ソフトウェアを除く設備投資額が前年同期比＋14.2%の16兆3934億円と、バブル経済ピーク時の1991年1－3月期を上回り過去最高を更新した。また、全産業の経常利益は19期連続の増益となり「いざなぎ景気」の記録に並ぶなど、国内景気の底堅さを印象付けた。ソフトウェアを除く設備投資額はGDPに反映されることから来週公表予定の2次速報値が好結果になることが期待されている。先週公表された消費雇用関連指標に続く好結果により、国内景気の踊り場懸念がやや後退したと言えよう。もっとも週末にメジャーSQを控え波乱を懸念する声も聞かれており、中国株式市場やG8などの動向、今後公表される景気動向指数や機械受注など重要指標の結果には注視が必要だろう。
　三角合併解禁、外資系投資ファンドの株式買い集め、物を言う投資家の増大により上場企業は、高株価政策、株主還元策に積極的なようだ。今月は株主総会シーズンに入る。買収防衛策導入も増えるが、仮に委任状合戦となれば経営者を評価してもらわないと買占めリスクが高まる。この決算で、繰越欠損金を抱え法人税を支払っていない大手金融持株会社の連続増配は印象的だった。日本経済新聞社調べで07年3月期に増配する上場企業（新興市場、金融除く1763社対象）は861社、ほぼ2社に1社で、配当金総額は4.9兆円と前期比19%増、過去最高配当性向は25.5%と1.3ポイント上昇する模様。それでも企業の配当性向は黒字企業に限るとアメリカは3割強、EUは4割程度で欧米投資家の日本企業への不満は高いだろう。一般的に増配は増益企業、利益を内部留保するか、従業員に分配するか、配当金に回すかなど経営者にとり難題だが、株主重視が世の潮流か。安定配当ではなく業績連動型の連続増配企業に注目したい。時間差はあろうが株価も値上がりするようだ。
　日経平均株価は3月以降上値として意識された17800円を超え、3月安値以降の戻り高値を更新したが、これは予想以上に上昇した米国株式指数によるところが大きい。日足の窓（上限18073.22円）を終値で超えると、2月高値（18215.35円）さらには200日線＋10%カイリ、20年移動（18507.72円）など18500円を目指す動きに。ただし、TOPIXが日足の窓（上限1804.13p）や2月高値（1816.97p）を超えることが出来なければ、反落しやすい。今回のリバウンドが継続するには4月高値（17743.76円）や25日線が下値でのポイントとなろう。目先的には6月SQ値を維持出来るかどうかはその後の日経平均の動きを占う上でも重要なポイントになろう。さらに、今回の上昇は外部環境に牽引されたところが大きいだけに、上値を試す動きの中、外部環境（米国株、ドル円）の反転リスクも考えておく必要があろう。2月高値前後で18000円を上回っていた期間（2月22日～27日）の平均売買代金は3.49兆円である。ここのところ一時18000円を回復したが、戻り売りをこなすには3.35兆円を超える状態が続くことが必要となろう。3兆円程度の商いであれば、戻り売りに押されやすく、上値も限定的と考えらえる。このため、外部環境に加え、売買代金の推移にも注目しておく必要がある（某準大手証券テクニカルアナリスト）。
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◆Index　　　　生産活動の先行き

消費者物価

輸出関連株

三角保合から上放れた形
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日経平均は5月31日終値で17875円を付け、2月末の世界連鎖株安後の戻り高値を更新した。米NYダウやS&P500の過去最高値、中国の株式取引に対する印紙税引き上げによる世界連鎖株安が回避されたことで、先行きに対する懸念が後退した。決算発表が終了したことで、今後市場の関心は経済指標や外部環境へと移って行くものと思われる。外部環境に改善が見られるなか、日経平均が高値を更新するためには、景気の強さを確認できるような明確なマクロ指標の発表が必要となろう。これまでの「もたつき」の背景には、日本の景気に対してやや弱気な見方（踊り場にあるのではないか）が出始めていることが挙げられる。経済産業省が5月30日に発表した4月の鉱工業生産指数（速報値）は生産指数（2000年＝100季節調整済み）が前月比で0.1%低下の107.5となり、2ヵ月連続で低下した。事前の市場予想平均値は0.5%の上昇が見込まれていたことから、生産活動に関連する景気動向が懸念される状況となっている。もっとも、同時に発表された5、6月の製造業生産予測調査通りの成長となれば4－6月期は前期比で1.7%の成長となることが予想されており、生産活動の先行きは堅調と見ていいだろう。
　国内経済は踊り場が続いている。輸出数量指数は2月に1年7ヵ月ぶりに前年割れとなり、3～4月はほぼ横這い。4月のアメリカ向け輸出数量は▲12.8%乗用車の対米輸出台数が13%（2年1ヵ月ぶり減少）となった。EV向け（＋6.6%）アジア向け（＋7.4%）が堅調なことから、全体の輸出数量は横這い圏を維持している。アジア向けでは鉄鋼（＋17%）、非鉄金属（＋11%）IC（＋20%）映像機器（＋34%）などの伸びが高い。一方、労働需給逼迫やデフレ脱却を示す指標も多い。（1）4月の完全失業率が1998年3月以来の低水準（3.8%）15～24歳の完全失業率は男性8.0％、女性6.9％と1年前に比べ1ポイント超改善した。また、（2）内閣府の推計した需給ギャップ（日本の潜在的供給力と現実の需要との差）は06年10～12月期に続き07年1～3期もプラス（2期連続プラスは10年ぶり）となり、デフレ終息傾向が鮮明になってきた（3）国内企業物価指数は4月前年比＋2.2%と2ヵ月連続で伸びが高まり、最近のボトムである2003年6月からは8%上昇。消費者物価指数（生鮮を除く総合）は3ヵ月連続マイナスだが4月は前年比▲0.1%と下落幅が縮小した。企業向けサービス価格指数は4月前年比＋1.1%と、消費税率引き上げ時を除くと1993年2月以来の高い伸び。貨物船チャーター料（＋33%）外航貨物海運（＋12%）旅客空運（＋8%）のほか、プラント補習などの機械修理（＋3%）も上昇している。デフレ終息は企業収益、税収、株式市場にとっては好ましいとはいえ、今後は消費者物価のプラス定着時期が注目点となってこよう。
　先週末の米株式市場は予想を上回る良好な経済指標の発表を受け続伸。5月の非農業部門の雇用者数（季節調整済み）は前月比15.7万人増（事前予想13.5万人）、5月のISM製造業景気指数は55.0と前年の54.7から一段と改善した。自動車株、電機株は米国市場の依存度が高いだけに、堅調な米国景気は株価見直しの支援要因となる公算が大きい。米ISM製造業景気指数と、東証輸送用機器株価指数（主に自動車）、同電機株価指数は連動する傾向がある。また、輸出関連セクターの為替前提は概ね115円/ドルであり、1ドル122円台の円安も業績の上ぶれ要因となる。特に、自動車株は2月以降軟調な展開が続いており、株価的な出遅れ感もある。これまでの資源関連株中心の物色に、輸出関連株の見直しが加わってくると、日経平均は一段と底堅い展開となろう。
　31日にも日経平均は上値抵抗線を抜いて、三角保合から上放れた形になり、TOPIXも何度も跳ね返されてきた1750ポイントを上回った。日経平均もTOPIXも2月末の年初来高値を目指す展開になろう。世界的に長期金利が上昇するなど、世界の景気回復を織り込む動きなので、景気敏感株や商品関連株が引き続き注目されよう。来週のOECD景気先行指数で世界景気の回復見通しの程度を確認する必要があるが、年後半は景気敏感株としての日本株の評価が高まろう。今年の日本は熱い夏が予想されていることが追い風となり、猛暑関連株が注目されよう。公的機関による株式売却圧力が徐々に小さくなると予想されることも株価指数の上値を軽くしよう。今週は前回ネガティブショックをもたらした機械受注が国内材料である（某米国系外資）。
　物色人気のリード役は、鉄鋼、非鉄、海運、商社といった商品市況関連と週末ドイツサミットを控えた環境関連、世界経済の拡大と円安進行の恩恵を受けるグローバル企業の3本柱と考えたい。
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